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新能源渗透率提升导致齿轮市场萎缩，人形机器人带来庞大市场增量。人形机器人齿轮VS汽车齿轮：齿轮性能和工艺有别，设备价格与壁垒双高。齿轮传动被广泛应用于汽车与机器人的动力模块中，主要为汽车实现变速与变距效果，为机器人关节提高灵活度。将两种应用场景中的齿轮进行对比：
（1）性能方面，车端齿轮的扭矩和转速更高，机器人端要求更小体积和更高精度。同时，由于新能源汽车没有发动机噪音，对齿轮噪音敏感性提升，对噪声控制的要求更高。
（2）工艺角度，车端与机器人端齿轮的前段加工工序相似，机器人用齿轮后段难度提升，需要使用硬滚齿切割，对工件的公差要求为汽车齿轮的1/10；但油泵齿轮加工精度已达到机器人水平，因此该类供应商转型难度较低。
（3）设备对比，机器人用高精度齿轮为重资产行业，设备资金壁垒较高，传统汽车齿轮供应商转型高精度齿轮厂商需要另外购买珩齿机等高价加工设备，还需要重新进行设备调校。
机器人用减速器需求提升，标准化齿轮量产由齿轮公司接力。车端差速器结构件为标准件，叠加齿轮行业较高的资金和技术壁垒，主机厂的成本压力较大。因此主机厂将成熟的量产齿轮外协给齿轮厂商以分担资产压力。我们认为从经济性和轻资产角度出发，人形机器人量产后减速器公司也将复刻主机厂的做法，经检验后，将标准化齿轮的批量生产交给专业的齿轮公司。目前行星减速器的结构件外购已成行业惯例，凸显标准化齿轮外购趋势。
车用齿轮市场逐渐萎缩，机器人带领行业步入蓝海。新能源车辆传动结构较燃油车有所简化，单车齿轮用量从10-12个降低至5-7个。因此随着新能源车占比提升，全球车用齿轮市场空间逐步被压缩。经测算，当每万人保有的人形机器人达到45台时，全球机器人用谐波/行星减速器市场空间分别为4495/719亿元，相较万人保有量0.07台（对应总量6万台）时，分别增长540倍/552倍。对于齿轮企业而言，随着人形机器人快速起量，齿轮部件将逐步标准化，大量减速器供应商将开始外采齿轮，利好齿轮行业。预计万人保有量达45台时，人形机器人齿轮市场空间将达到近3800亿元，相当于2022年车用市场空间4倍左右。
投资建议
汽车领域的齿轮赛道估值偏低，人形机器人给予新增空间。齿轮于新能源车中的用量大幅低于油车，随新能源车渗透率逐步提升，齿轮市场空间骤缩。人形机器人的大规模量产将为精密齿轮市场打开全新空间。车用齿轮公司有望切换产能至人形机器人齿轮。车用齿轮仅需更改后道的磨齿与表面处理工艺并替换部分设备，即可制造机器人齿轮，相关公司转型具备较大可能性。我们预计齿轮企业的发展未来有两个分支：其一为齿轮厂商进阶为减速器总成厂商，其二进阶为机器人齿轮的第三方供应商。建议关注投资机会可能被重塑的传动齿轮赛道公司，如双环传动、中马科技、蓝黛科技等。
风险提示
人形机器人落地不及预期风险，人形机器人需求不及预期风险，减速器生产转向第三方齿轮厂不及预期风险。
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